新規上場の目論見書に基づいた、IPO=新規公開株式の銘柄・企業分析、初値予想・適正株価水準の想定
IPO初値分析・株式投資〜Hephaistos Investment Research
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パシフィックゴルフグループインターナショナルホールディングス(2466 東証)

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セクター:サービス業
成長性を織り込んだ公募価格には、リスクあり
 足元の業績には様々な特別利益・特別損失が織り込まれている上に、税務上の欠損金が存在するために、当期利益には法人税等の負担がまだ適切に反映されていない。

 業績は順調に向上しているとはいえ、想定公募価格102,000円の水準は、今期想定EPS(法人税補正を考慮して、税後利益を25億円と想定)約2,000円に対してPER約50倍となり、割高な印象がある。公募価格には、今期以降の更なるゴルフ場の取得と既存ゴルフ場での業績改善を織り込んでいるのだろうが、足元の業績等をみる限りでは、楽観的ではないかと考えられる。
 公募価格以上の価格での株式取得には、リスクがあるといえる。

事業概要
事業整理を行ったゴルフ場の再生・運営事業
 当企業グループは当社及び子会社35社で構成されており、ゴルフ場の保有と運営を主たる事業としている。この事業に加えて、ゴルフ場の運営委託、霊園とホテルの保有・運営、更に財団法人道路サービス機構・ハイウエイ交流センターと経営委託契約書を締結し、三箇所のサービスエリアの運営を行っている。親会社は、米国テキサス州ダラスを本拠とし、投資活動を行っているファンドLone Starが運営を行っているファンドとなっている。

 当社は04年12月に株式移転によって設立され、主に民事再生法や会社更生法を申請したゴルフ場保有運営会社の買収を行いながら、ポートフォリオを構成する会社とゴルフ場を増加させている。ゴルフ場の運営は、グループ内のゴルフ場運営会社であるパシフィックゴルフマネージメントに委託している。

【表1 当社グループにおける主な会社の役割】
役割: 会社名
グループ全体の経営管理: パシフィックゴルフグループインターナショナルホールディングス
国内のグループ内各企業の統括: パシフィックゴルフグループ
グループ内各子会社の株式の保有・資産管理: パシフィックゴルフプロパティーズ
グループ内ゴルフ場の運営: パシフィックゴルフマネージメント
ゴルフ場保有会社: 22社
倒産隔離のための中間持ち株会社: 5社

収支の状況
本業の回復状況は確認できるが、営業外費用と特別損失等の計上が特徴的
 運営ゴルフ場の増加と共に、更に買収したゴルフ場の運営収支が回復・再生することに従って、業績は向上している。表2には、これまでの取得ゴルフ場コース数と来場者数の推移が記載してあるが、順調に増加している。
 04.12期では、営業利益が約6,138百万円計上されているが、支払い利息等が約3,153百万円発生しているため、経常利益ベースでは利益額は半減の2,959百万円となっている。また、この期には、退職給付の簡便法から原則法への変更時差異や前期損益修正益を特別利益に計上する一方、固定資産除却損や前期損益修正損を特別損失に計上するなど、特別損益での出入りが激しくなっている。

 05.6中間期でも、営業利益の半分以上を支払利息・支払い手数料で差し引かれる勘定となっている。また、特別損失では、繰り延べ税金資産計上に伴う連結調整勘定の一時償却費や買収関連手数料等を計上している。

 当社の事業スタイルが、主に民事再生法・会社更生法等を申請したゴルフ場経営会社の株式を取得することで成長するものであることが原因となっているが、こうした営業外費用の大きさと、特別損失を過去毎期計上していることが、非常に特徴的な決算となっている。また、税務上の繰越欠損金が存在するために、実質的な法人税等の負担がまだ発生していない点にも注意が必要である。

株式の状況
上場直後に行使可能なストックオプション数は少ない
 05年10月時点の当社の発行済み株式数は、1,110千株となっている。上場にあたっての公募は、60,000株。更に、下表のようにストックオプションの未行使残高が存在する。ただし、ストックオプションは上場後の経過期間によって一部しか行使出来ないという制限がついている。上場直後に行使可能となるストックオプションは、18千株となる。以上を合計して、上場時点での想定発行済み株式数は、1,188株とした。

【表3 ストックオプションの未行使残高の状況】
総会決議 対象株数  行使価格  行使期間
05年10月  9,000株   1円   予約権発行日から5年を経過するまでの範囲内で取締役会で決定
同上    60,000株   上場時の公募価格
* 上場日以降、権利行使期間開始日から1年間の行使可能数は、上が1/3、下が1/4

 売り出し人LSF Transcointernationalには180日間のロックアップがかけられている。同社の保有株式割合は、公募・売り出し完了直後の時点で約64%となる。

目論見書での想定公募価格は、102,000円で、これに基づく公募による当社手取り概算額は、5,564百万円とされている。資金使途は、ゴルフ場の改修等の設備投資に2,564百万円、新規ゴルフ場の取得の投融資等に3,000百万円を充当する予定。

情報開示の状況
まだまだ不十分な開示状況
 当社ウエブサイトには、11月17日時点で、投資家向け情報開示のページは設置されていない。業績予想と、会社情報・上場関連情報が掲載されているだけとなっている。大型のIPO銘柄であり、投資検討する投資家も多いと思われるので、より積極的な開示を希望する。


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