2133GABAIPO=新規公開株式の上場目論見書に基づいた、銘柄・企業分析、初値予想・適正株価水準の想定
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GABA(2133 マザーズ)IPO

公募価格バリュエーションと初値予想等

セクター:サービス業

業績には問題ないが、全てはMBOファンドの掌中にあり
 業績面については問題なく伸びている。今期の業績予想ベースEPS約17千円に対して、想定公募価格275千円のPERは約16倍となる水準。優先株への配当を考慮しても、大勢に影響はない。これだけを見れば、悪くない銘柄といえる。

 ただし、GABAの場合には、資本関係が極端に複雑になっている点が最大の投資リスクとなる。MBOファンドが筆頭株主だが、最終的には全保有株が売却される可能性が高い。MBOファンド保有の株式を会社が取得して消却するとしても、筆頭株主の意向が反映された経営陣が判断することになり、条件面ではMBOファンドの意向が大きく影響することになる。更に、優先株式が存在する上、ストックオプションが多量にあり、しかもその行使条件が複雑であり、新規の株主にとってはいつ、どれぐらい行使されるのかがわかりにくい構造になっている。

 投資するなら、何もここまで資本関係が複雑な銘柄に投資しなくても、英会話学校運営会社は他に幾らでもある。


個別データ(肩は対前期比(%))
決算期 04/12 05/12 06/6中 06/12予
売上高(百万円)
1,091

5,521

3,619
40.4%
7,751
営業利益(百万円)
268

1,195

628

--
経常利益(百万円)
274

1,116

655
24.9%
1,394
当期利益(百万円)
114

-2,687

390

808
総資産(百万円)
純資産(百万円)
3,483
1,207
4,165
380
5,669
770
--
--
株主資本比率(%) 34.7% 9.1% 13.6% --
ROA(%、経常利益)
ROE(%、当期利益)
7.9%
9.4%
26.8%
--
11.6%
50.6%
--
--
発行済株式数 45.85 (修正後、千株)
EPS(円/株)
BPS(円/株)
2,483
26,326
--
8,290
8,497
16,787
17,623
--
配当(円/株) -- -- -- --
04.12期は三ヶ月決算、06.12期には優先株に対して65,254円/株の配当を予定
事業概要
マンツーマンレッスン専門の英会話スクールの運営等
 GABAは「GABAマンツーマン英会話」の名称で、マンツーマンレッスン専門の英会話スクールの運営を行っている。事業区分としては、英会話事業とその他事業に区分される。

 その他事業では、英会話事業を補完する事業として、インターネット上で利用できる英語コミュニケーション能力測定ソフトや、各種リーディング教材、英文添削コース等の英語学習教材等の販売を行っている。

 06年9月末の施設数は、首都圏に25校、関西・大阪市に3校、中部・名古屋市に1校の計29校。

情報開示の状況
平均的な水準で開示
 GABAのウエブサイトには投資家向け情報開示のページが既に設置されている。現在掲載されているコンテンツは、上場関連のニュースリリースと財務ハイライト、会社概要となっている。上場前段階としては、平均的な水準。


収支の状況
業績面では問題なく、成長継続中
 05.12期は英会話事業では、関西で梅田・心斎橋、中部では栄にラーニングスタジオを新設した。特に関西地区での売上が大きく貢献した模様。その他事業については、インターネット上で利用できる英語学習教材の販売を当期から開始したところで、売上高の貢献はまだ大きくない。

05.12期は拠点合併に伴う抱合せ株式売却損約3,485百万円、ラーニングスタジオの移転・統合に関係する資産除却損約95百万円を特別損失に計上したことで、当期赤字となった。

 06.6中間期は、関西地区で3校目を開校し、関東でも大宮に新規開設やその他でも移転拡張を行った結果、英会話事業の売上高は順調に推移している。その他事業でも、商品ラインナップを拡充したこと等によって、規模はまだ小さいものの、中間期の売上高は既に前通期を越える実績となっている。

表1 事業別の販売実績(百万円)
      05.12期 06.6中
英会話事業 5,481 3,5654
その他事業   39   55
合計      5,520 3,619

 業績に関しては、開校数の増加に応じて伸びている。今通期の会社発表業績予想に対する中間期の進捗率も約半分となっており、今季の見通しの達成確度も高いとみられる。今後は、子供向けスクールの展開を会社では予定しており、当面の業績は更に伸びていく可能性が高いとみる。

 GABAでは05.12期末以降、純資産・資本の部の総資産に占めるウエイトが低くなっているが、抱合せ株式消却損を約3,480百万円計上していることによって、資本欠損が05年12月時点で生じていることが原因となっている。06年12月期の株主総会までには、その他資本剰余金によって繰越損失は解消される予定となっている。

ただし、この処理によって資本の欠損は解消されるが、純資産の合計額自体は変更されないので自己資本比率の低さが解消されるわけではない。また、この処理のためと考えられるが、05年12月に大和証券グループ本社等を引き受け先とした優先株式(発行価額32億円)を発行している。この優先株式の処理も今後の課題となる。

 優先株式への配当は、日本円TIBOR(12M)+0.5%の利率となっている。足元の金利水準では仕上がり金利が約1.2%、年間の配当コストは約40百万円となる。(06.12期の支払い予定額は約20百万円)

株式の状況
優先株あり、SOの行使条件は複雑
 GABAは05年3月に1:4、06年5月に1:2の株式分割を実施、06年5月時点の発行済み株式数は普通株式40千株とA種優先株式320株となっている。上場にあたっての公募が3千株、売り出しが9,400株(売り出し元はMBOファンド)、オーバーアロットメントによる売出しが1,800株予定されている。

既発行の優先株式には普通株式への転換権は付いていないが、ストックオプションの未行使残高は下表のように13,404株ある。上場後すぐに行使可能な212株以外は、以下の条件を参考にして行使比率を20%とみて2,850株を潜在株式とする。以上から、上場時点の想定発行済み株式数は45,850株とした。

 ストックオプションの残高は下表の通りで、行使条件は回号ごとに異なる複雑なものになっている。#1は付与契約の締結時点では付与された数のうち20%しか行使できず、以後1年経過するごとに20%ずつ行使可能数が増加する仕組み。#2は上場後3ヶ月経過後から行使可能となり、年数に応じて行使可能シェアがステップアップする仕組みがついている。更に、その時点の株価に基づくMBOファンドの投資収益率によっても、行使可能シェアが変動する。#3には特殊な条件は付いていない。#4は、部分行使が不可能。#6はステップアップ条件付き。#7はステップアップとMBOファンドの投資収益率条件が付いている。

表2 ストックオプションの未行使残高の状況
総会決議  対象株数 行使価格 行使期間
#1 05年3月 1,942株 71千円 05年4月〜15年4月
#2 05年3月 7,470株 71千円 05年4月〜15年4月
#3 05年8月  200株 75千円 上場日〜上場から10年経過後
#4 05年12月 3,412株 75千円 05年12月〜12年12月
#5 05年12月  12株 75千円 上場日〜上場から10年経過後
#6 06年1月  338株 250千円 06年1月〜16年1月
#7 06年1月   30株 250千円 06年4月〜16年4月

 目論見書での想定発行価格は275千円で、この価格に基づく公募によるGABAの手取り概算額は802百万円とされている。資金使途は、07年12月期以降に計画するラーニングスタジオの開設・移転に687百万円、サービス向上のためのテキスト開発に85百万円、業容拡大に伴うITシステムの設備投資等の資金に30百万円を充当する予定。

 既存株主のうち売り出し人であるMBOファンド1社と法人2社(シニアコミュニケーション、サイバード)には180日間のロックアップが付されている。ロックアップの対象となる株式数は売り出し考慮前で38,222株、売り出し考慮後・オーバーアロットメント考慮前で28,822株となる。

 ロックアップのウエイトは約7割程度となり、高い比率だが大部分をMBOファンドの持ち株が占めている点には注意が必要。MBOファンドは長期保有しないため、最終的には市場で売却するか、第三者に譲渡することになる。第三者に譲渡した場合にも、相手先次第では長期保有せずに市場売却する可能性がある。

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