2433博報堂DYホールディングスIPO=新規公開株式の上場目論見書に基づいた、銘柄・企業分析、初値予想・適正株価水準の想定
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博報堂DYホールディングス(2433 東証)IPO

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セクター:サービス業
広告業界大手の大型上場だが、成長性は無く、電通との比較感では苦しい
 広告業界では、鞄d通(4324 東証)に次ぐ大手だが、順調に足元で売上高・利益を伸ばしている電通とは異なり、当社の場合には過年度実績を見る範囲では業績成長が見られない。電通のPER約26・PBR1.6との比較感では、当社が電通のPER・PBRを超えることは考えにくい。EPS220円、BPS4,500円を前提として、PER22・PBR1.2近辺が妥当と考える。従って、適正株価は、4,500円〜5,000円のレンジと想定する。

事業概要
テレビ広告が主力
 当社グループは、中核となる事業子会社4社(株歯堂、椛蜊L、鞄ヌ売広告社、株歯堂DYメディアパートナーズ)の他、この4社の子会社81社と関連会社33社から構成(04年11月末)されている。主な事業である広告業では、広告主の広告戦略・広告計画の立案、国内外の新聞・雑誌・テレビ・インターネット・屋外広告等の広告媒体の取り扱い、広告制作及びセールスプロモーション・イベント等の実施、各種コミュニケーション手法を通じたマーケティング・コミュニケーションサービスの提供を国内外において実施している。その他の事業として、人材派遣・物品販売・不動産支援・その他業務支援を行っている。

 売上高に占めるシェアでは、テレビ広告のウエイトが約40%と最も高く、これと新聞広告・セールスプロモーションを加えた上位3項目で、連結売上高全体の約70%を占める。(表1)

収支の状況
法人税等の税率が高い点に要注意
04年3月期には、保有有価証券等の評価損を約26億円計上して結果、当期利益は71億円となっている。評価損等が一時的な費用計上だとして、特別損益の影響が定常時にはネットで発生しないとすれば、経常利益180億円に対しての税効果会計等適用後税率約55%を適用して、実力ベースの当期利益水準は、約80億円と考えられる。

 当社の税効果会計等適用後税率が約55%と異常に高いのは、法定実効税率42.05%に対して、交際費等永久差異項目で6%追加されていること等の理由によるものである。業界特性として交際費が大量に発生すること、それが今後もおそらく継続するであろうこと、及び、損金不算入の費用が多額に発生することによって税率が高いこと、の以上3点には留意していく必要がある。これらによって株主取り分は約2割(*) も毀損されているし、このうち交際費の件だけでも約1割の毀損効果をもたらしていることになる。
* (1-0.5477)/(1-0.4205)=0.4523/0.5795=0.78…

 これ以外については、特に注意すべき事項は見当たらない。04年3月期のキャッシュフロー計算書で、営業活動によるキャッシュフローが大幅に減少しているのは、年金基金への特別掛け金一括拠出・退職給付信託の設定による一時的なものである。

連結調整勘定〜少額であり、業績への影響は軽微
大広・読売広告両グループの連結化にあたってはパーチェス法を採用し、04年3月期はこの2社グループについては下期だけの半年分のPL連結となっている。連結調整勘定は、04年9月期の償却額が239百間円、同期末の未償却残高が1,485億円と比較的小規模であり、今後の決算に大きく影響することは無いと考えられる。(表2)

過年度業績の推移〜売上高・利益共に頭打ちで成長性は無い
当社は持ち株会社制度に移行してからの通期での決算が1期分しかなく、過去の推移がわかりにくいため、博報堂・大広・読売広告の3グループごとの実績を単純合計することで、過去実績を検証してみた。なお、博報堂・読売広告の両グループ内の連結も2期分しかなく、推移の把握に不適切なため、博報堂・読売広告の個別決算を使用している。両グループに占める博報堂・読売広告両者のウエイトは圧倒的に高いため、トレンド把握には個別決算の代替使用で問題ないと思われる。また、博報堂の01.3月期決算は決算期の変更に伴う4ヶ月の変則決算となっている。(表3)

 この推移を見ると、結局、04年3月期実績は、00年3月期を若干下回る程度の業績となっている。業界としては成熟しており、特にテレビ広告が売上高の約4割を占める当社にとっては今後の成長余地は無いと考えられる。

情報開示の状況
今回売り出し規模と比較して、開示努力は不十分
 当社HPには、IRのページが設置されているが、上場申請書類関連が掲載されているだけで、全く役に立っていない状態にある。これだけの規模の株式売り出しをする企業としては、開示が全く不十分であり、投資家への理解促進努力がされているとは思えない。


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